Оценка эффективности привлечения заемных средств
Решение о привлечении ипотечного кредита принимается на основе оценки эффективности использования заемных средств в инвестици онном процессе, что требует анализа таких факторов, как:
· процентная ставка по кредиту;
· срок займа;
• порядок погашения;
• сумма ипотечного кредита;
• финансовый левередж ;
• особые условия кредитования.
Процентная ставка по кредиту, срок кредитования и порядок погашения воздействуют на величину ипотечной постоянной (см. формулу 4.21). Меняя один из параметров (процентную ставку или срок), заемщик может существенно снизить величину ежегодных выплат банку, однако это приведет к увеличению общей суммы процентов, которую уплатит заемщик за весь период кредитования.
Важнейшим фактором, определяющим эффективность использо вания инвестором заемных средств, является уровень финансового леве реджа (рычага).
Использование заемного капитала целесообразно, если он обеспе чивает более высокую ставку доходности собственного капитала.
Разница между чистым операционным доходом и расходами по обслуживанию долга является денежными поступлениями, отражающи ми величину дохода, получаемого инвестором:
ДП = ЧОД – РОД, (8.1)
где ЧОД – чистый операционный доход;
РОД – годовые расходы по обслуживанию долга;
ДП – денежные поступления на собственный капитал инвестора.
Сумма собственных средств инвестора и ипотечного кредита должна соответствовать стоимости недвижимости:
Сн = ИК + СК, (8.2)
где Сн – стоимость недвижимости;
ИК – ипотечный кредит;
СК – собственный капитал инвестора.
Показатели доходности. Ставка доходности недвижимости, рас считываемая как отношение чистого операционного дохода к стоимости недвижимости или сумме ипотечного кредита и собственного капитала
инвестора:
Ставка доходности на собственный капитал определяется как отношение денежных поступлений к величине собственного капитала, вложенного инвестором в недвижимость
Финансовый левередж считается нейтральным, если ставка доход ности недвижимости равна ставке доходности собственного капитала инвестора R н = R ск . Финансовый левередж оценивается как отрицатель ный, если R н > R ск . Финансовый левередж является положительным и характеризует эффективное использование заемных средств, если R н < R ск .
Одним из показателей, применяемых для оценки эффективности использования заемного капитала, является эффект финансового рычага (ЭФР):
где ROA — экономическая рентабельность совокупного капитала до уплаты налогов (отношение суммы прибыли к среднегодовой сумме всего капитала); Кн — коэффициент налогообложения (отношение суммы налогов к сумме прибыли); СП — ставка ссудного процента, предусмотренного контрактом; ЗК — заемный капитал; СК - собственный капитал.
Эффект финансового рычага показывает, на сколько процентов увеличивается рентабельность собственного капитала (ROE) за счет привлечения заемных средств в оборот предприятия. Он возникает в тех случаях, если экономическая рентабельность капитала выше ссудного процента.
ЭФР состоит из двух компонентов:
разности между рентабельностью совокупного капитала после уплаты налога и ставкой процента за кредиты:
[ROA(1 - Кн) - СП],
плеча финансового рычага: ЗК/СК.
Положительный ЭФР возникает, если ROA(1 - Кн) - СП 0. Например, рентабельность совокупного капитала после уплаты налога составляет 15 %, в то время как процентная ставка за кредитные ресурсы равна 10 %. Разность между стоимостью заемного и всего капитала позволит увеличить рентабельность собственного капитала. При таких условиях выгодно увеличивать плечо финансового рычага, т.е. долю заемного капитала. Если ROA(1 — Кн) - СП 0, создается отрицательный ЭФР (эффект "дубинки"), в результате чего происходит "проедание" собственного капитала и это может стать причиной банкротства предприятия.
Ситуация несколько изменяется с эффектом финансового рычага, если при исчислении налогооблагаемой прибыли учитывают финансовые расходы по обслуживанию долга. Тогда за счет налоговой экономии реальная ставка процента за кредиты уменьшается по сравнению с контрактной. Она будет равна:
СП (1 — Кн). В таких случаях ЭФР рекомендуется рассчитывать следующим образом:
Чтобы лучше понять сущность ЭФР и разницу между формулами (13.1) и (13.2), рассмотрим две ситуации, когда проценты за кредитные ресурсы не учитываются и учитываются при исчислении налогов.
Как показывают приведенные данные, при одинаковом уровне рентабельности совокупного капитала в 20 % рентабельность собственного капитала разная. Предприятие 2, используя заемные средства, увеличило рентабельность собственной капитала на 4 % за счет того, что за кредитные ресурсы оно платит по контрактной ставке 10 %, а рентабельность его активов после уплаты налогов составляет 14 %:
ЭФР(2) = [20(1 - 0,3) - 10] х 500/500 = +4 %.
Предприятие З получило эффект рычага еще больший за счет более высокой доли заемного капитала (плеча финансово го рычага):
ЭФР(3) = [20(1 - 0,3) - 10] х 750/250 = +12 %.
А сейчас рассмотрим вторую ситуацию.
Как видно из приведенных данных, фискальный учет финансовых расходов по обслуживанию долга позволил предприятию 2 увеличить ЭФР с 4 до 7 %, а предприятию 3-с 12 до 21% за счет налоговой экономии.
Таким образом, основное различие между формулами (13.1) и (13.2) заключается в том, что при расчете ЭФР по первой формуле в основу положена контрактная процентная ставка (СП), а по второй - ставка СП(1-Кн), скорректированная на льготы по налогообложению. Контрактная ставка заменяется реальной с учетом вычета финансовых расходов.
Эффект финансового рычага в случае учета финансовых расходов зависит от трех факторов:
разности между общей рентабельностью всего капитала после уплаты налога и контрактной процентной ставкой:
ROA(1 - Кн) - СП =20(1 - 0,3) - 10 = +4 %;
сокращения процентной ставки по причине налоговой экономии
СП - СП(1 - Кн) = 10 - 10 (1 - 0,3) = +3 %;
плеча финансового рычага:
ЗК/ СК = 750/250 = 3.
В итоге получим ЭФР =(4+3)х3=21% (для предприятия 3). Однако нужно иметь в виду, что эти расчеты полностью абстрагируются от влияния инфляции. В условиях инфляции, если долги и проценты по ним не индексируются, ЭФР и ROE увеличиваются, поскольку обслуживание долга и сам долг оплачиваются уже обесцененными деньгами. Тогда эффект финансового рычага будет равен:
Если в балансе предприятия сумма собственного, капитала проиндексирована на уровень инфляции, то эффект финансового рычага определяется по формуле:
Допустим, что в отчетном году уровень инфляции составил 50 %. Скорректируем приведенные выше данные соотносительно уровню инфляции.
Эффект рычага с учетом инфляции составляет:
для предприятия 2
для предприятия 3
Сравнение результатов, полученных по формулам (13.2) и (13.3), показывает, что инфляция создает две дополнительно составляющие ЭФР:
1) увеличение доходности собственного капитала за счет неиндексации процентов по займам:
2) рост рентабельности собственного капитала за счет неиндексации самих заемных средств:
Отсюда следует, что в условиях инфляционной среды даже при отрицательной величине дифференциала [ROA - СП(1 +И)] 0 эффект финансового рычага может быть положительным за счет неиндексации долговых обязательств, что создает дополнительный доход от применения заемных средств и увеличивает сумму собственного капитала.
Таким образом, в условиях инфляции эффект финансового рычага зависит от следующих факторов:
разницы между ставкой доходности всего инвестированного капитала и ставкой ссудного процента;
уровня налогообложения;
суммы долговых обязательств;
темпов инфляции.
Используя данные 13.6, рассчитаем эффект финансового рычага за прошлый и отчетный месяцы для анализируемого нами предприятия по формуле (13.2):
ЭФРо = (37,5 - 48/1,6)(1 - 0,35) х 0,828 = +4,03 %, ЭФР1 = (40,0 - 42/1,5)(1 - 0,34) х 0,925 = +7,32 %.
В нашем примере на каждый рубль вложенного капитала предприятие получило прибыль в размере 40 коп., а за пользование заемными средствами оно уплатило по 28 коп.(42:1,5). В результате получился положительный эффект (40 - 28 = +12). Это значит, что с каждого рубля заемного капитала, используемого в обороте, предприятие имеет прибыль 12 коп. ЭФР снижается за счет налогов (в данном случае на 34 %). Кроме того, ЭФР зависит также от плеча финансового рычага.
Сейчас рассчитаем ЭФР по формуле (13.4) и узнаем, как он изменился за счет каждой ее составляющей. Для этого воспользуемся способом цепной подстановки:
Общее изменение ЭФР составляет: 53,6 - 53,7 = -0,1 %, в том числе за счет:
Следовательно, в сложившихся условиях выгодно использовать заемные средства в обороте предприятия, так как в результате этого повышается, рентабельность собственного капитала (ROE):
Прибыль предприятия за счет привлечения заемного капитала увеличилась на 1903 млн руб.
Таким образом, внешняя задолженность — акселератор развития предприятия и а. Привлекая заемные средства, предприятие может быстрее и масштабнее реализовать свои цели При этом задача финансиста не в том, чтобы исключить всякий , а в том, чтобы пойти на экономически обоснованный в рамках дифференциала ROA-СП/(1+И), а для этого необходим прогноз экономической рентабельности предприятия, ставки банковского процента и уровня инфляции.